Обзор долговых рынков. Повсеместный рост на вакцине (Декабрь 2020)

Артём Калинин, CFA

Управляющий активами

Важное за месяц:

• Рост высокодоходных облигаций после новостей о вакцине. Потенциал ценового роста на 3-5% ещё остаётся.
• Облигации инвестиционного рейтинга в долларах исчерпали возможности для роста. Доходность к погашению в 1,9% годовых слишком низкая, чтобы оправдать покупку этого класса активов.
• Инфляция в США остаётся низкой. Ждем постепенного роста доходности долгосрочных гособлигаций США на фоне восстановления экономики.

Ноябрь стал очень позитивным месяцем для всего рынка облигаций. Поводом для роста стали новости об успехах в разработке вакцины, а также относительная стабильность доходностей гособлигаций США.

• Облигации компаний США инвестиционного рейтинга (LQD): +3,8%
• Облигации компаний США спекулятивного рейтинга High Yield (HYG): +3,5%
• Облигации развивающихся рынков (EMB): +4,1%

Динамика доходности гособлигаций США четко разделилась на два сегмента.

Долгосрочные облигации – 10 лет и дольше – остаются в рамках восходящего тренда. Рынок закладывает постепенный рост наклона кривой, как и должно происходить в начале циклического восстановления экономики.

Мы считаем, что тренд на рост долгосрочных ставок продолжится. При этом темп роста будет постепенным, т.к. инфляция всё равно остаётся низкой, а темп восстановления экономики – медленным.

Доходности в коротком конце – 1-2 года – наоборот, полностью отыграли обратно рост, вызванной новостями о вакцине. Нам такое движения кажется логичным: ФРС США не будет поднимать процентные ставки в ближайшие несколько лет. Это должно быть отражено в стабильной доходности коротких облигаций.


 

Первичные размещения долгосрочных гособлигаций США нельзя назвать успешными. Несмотря на то, что доходности к середине ноября достигла максимальных значений с марта 2020 года, спрос можно назвать лишь умеренным.

Низкий спрос на первичном рынке будет и в дальнейшем толкать долгосрочные ставки вверх.



Потенциал ценового роста в корпоративных облигациях инвестиционного рейтинга практически исчерпан. С точки зрения кредитных спредов облигации уже вернулись на уровни февраля-2020.

Сужение спредов в инвестиционном качестве происходит по всей длине, вплоть до долгосрочных облигаций с погашениями через 15 лет и дольше. Мы считаем это прямым следствием глобально низких процентных ставок. Несмотря на отсутствие потенциала ценового роста, инвесторы скорее всего будут и дальше держать эти облигации – больше получить доходность практически негде.  

В высокодоходных облигациях High Yield кредитные спреды ещё не достигли уровня февраля-2020. Этот класс активов уже нельзя назвать дешевым, но у него по-прежнему остаётся потенциал ценового роста на 3-5%.

Динамика облигаций High Yield будет напрямую зависеть от позитивных новостей по экономике США, вакцине, новым бюджетным стимулам.

Лучший ценовой рост показали облигации наиболее низкого рейтинга – ССС. Они выросли в цене на 7,5% в ноябре. С нашей точки зрения это вызвано очень позитивными ожиданиями инвесторов в отношении победы над коронавирусом, т.к. большинство компаний с низкими рейтингами относятся именно к реальному сектору экономики.

Мы считаем, что инвесторам необходимо сохранять позиции в высокодоходных облигациях по ряду причин:

• Это практически единственный класс активов, где инвесторы могут получить доходность, существенно превышающую инфляцию. Сейчас доходность к погашению индекса облигаций High Yield составляет 4,7% годовых.
• Облигации High Yield сохраняют потенциал ценового роста на 3-5%. Реализация этого потенциала будет зависеть от темпов восстановления экономики.
• Большинство эмитентов уже дали отчетности за 2 и 3 кварталы, на которые пришелся пик карантинов. Инвесторы могут изучить отчетности и рационально оценить риски неплатежа по облигациям отдельных компаний. Мы считаем, что пик рисков уже пройден.

Наиболее агрессивные инвесторы могут попробовать приобрести облигации отдельных компаний из пострадавших секторов. Например, долгосрочные бумаги американских универмагов Macy’s, Kohl’s или Nordstrom. Доходность к погашению по облигациям 2034-2045 годов составит 6-7% годовых, потенциал ценового роста – до 10% на горизонте 6-12 месяцев. Также нам нравятся старшие обеспеченные облигации American Airlines с купоном 11,75% в год и погашением в 2025 году.